¿Se agota el carry trade? Inversores redefinen estrategias ante nueva inflación

La reciente desaceleración de la inflación, que en abril marcó la primera baja mensual en los últimos diez meses, ha generado una profunda disyuntiva entre los inversores en Argentina. Con tasas en pesos que persisten por debajo de la inflación proyectada y un tipo de cambio que se aprecia, las estrategias de carry trade que explicaron gran parte de la calma cambiaria del primer cuatrimestre, ahora se encuentran bajo revisión.

El dólar minorista, por ejemplo, ha mostrado un incremento marginal del 1,1% en las primeras dos semanas de mayo. Sin embargo, la menor intensidad en las compras de divisas por parte del Banco Central (BCRA) desde el inicio del mes sugiere una intención oficial de defender una estabilidad del tipo de cambio en torno a los $1.400, según analistas. En paralelo, las tasas en pesos descendieron al 20% anual, manteniendo su sesgo negativo frente a las expectativas inflacionarias para el resto del año.

El dilema del BCRA: ancla de tasas y estabilidad cambiaria

En este escenario, el mercado comienza a cuestionar la sostenibilidad de los pesos en la economía y la continuidad del carry trade. La consultora Outlier explica que el BCRA parece estar utilizando la tasa de interés como un ancla parcial. «Fija un piso nominal en pesos para esterilizar la liquidez excedente a dicho valor y permitir que la acumulación de reservas sea consistente con los valores actuales del tipo de cambio», señalan. No obstante, este piso luce bajo frente a las expectativas de inflación, posiblemente para evitar un endurecimiento excesivo de las condiciones financieras en un contexto de actividad económica débil y crédito estancado.

En la práctica, esto implica jugar a que la tasa vuelva a ser positiva en términos reales cuando la inflación baje claramente por debajo del 2% mensual. Hasta que eso ocurra, la tasa no alcanza como único instrumento y debe ser complementada, para que el techo de facto del tipo de cambio sea creíble, con intervenciones en futuros, títulos dollar-linked y/o con una regulación del ritmo de compras de reservas.

Desde GMA Capital, la visión es similar. Advierten que el BCRA impone un piso del 20% TNA a las tasas cortas y el tipo de cambio se sostiene por un flujo estacional de divisas que, sin embargo, tiene fecha de vencimiento. «Cuando se diluya, el programa deberá calibrar: sostener tasas para defender el ancla o tolerar algo de movimiento cambiario apostando a un pass-through acotado. Cómo se resuelva esa ecuación será la clave de los próximos meses», indican.

Cobertura inflacionaria: la apuesta de los inversores

A pesar de que el mercado anticipa una continuación en la senda descendente de la inflación, no se espera que esta quiebre el piso del 2% en los próximos meses. Esta perspectiva mantiene el protagonismo de las posiciones de cobertura inflacionaria.

Mateo Reschini, jefe de research de Inviu, subraya que aún se observa «valor relativo en instrumentos CER frente a títulos a tasa fija, particularmente en los tramos cortos de la curva donde el riesgo de duration es más acotado». Agrega que la combinación de breakevens exigentes, expectativas de inflación quizás demasiado optimistas y un BCRA que podría necesitar sostener tasas reales positivas para evitar presión cambiaria, lleva a mantener cautela sobre estrategias puramente de carry trade y a privilegiar la cobertura inflacionaria a bajo costo implícito.

En la misma línea, Damián Vlasich, de IOL, afirma mantener una postura cauta respecto a las curvas en pesos. «Nos sentimos cómodos dentro del tramo medio de la deuda CER por su cobertura, dado el comportamiento del índice de precios en los últimos meses y las expectativas de que la inflación se mantenga cerca del 2,0%», explica. Su recomendación principal es el TZXO6, el Bono del Tesoro Nacional en Pesos Cero Cupón con ajuste por CER, que ofrece cobertura de inflación hasta agosto.